Der europäische Kredit steht vor einer Renaissance

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Nach dem schlechtesten ersten Halbjahr aller Zeiten für die europäischen Kreditmärkte hat sich das Schiff beruhigt.

Der Euro-Gesamtindex stieg im Juli, dem besten Monat aller Zeiten, um 4 %. Dies machte einen ähnlich großen Verlust im Juni rückgängig, der einen Rückgang von 13 % in den ersten sechs Monaten für vermeintlich sichere Investment-Grade-Anleihen unterstrich. Mitten im Hochsommer werden, wie zu erwarten, nur eine Handvoll neuer Unternehmensanleihen verkauft, aber alle Anzeichen deuten darauf hin, dass die Aktivitäten zum Ende der Ferienzeit wieder anziehen. Nach einem Rekord von 33 Tagen ohne Emissionen in diesem Jahr gibt es sicherlich viel Spielraum.

Mit dem Anstieg der Zinssätze – kombiniert mit einer anhaltenden Ausweitung der Kreditspreads von Unternehmensanleihen gegenüber staatlichen Benchmarks – war es ein steiniger Markt für alles andere als hochliquide bekannte Unternehmen. Selbst diese müssen attraktiv bepreist sein, da die Prämie, die Emittenten gegenüber bestehenden Schulden zu bieten haben, seit den glücklichen Tagen 2020 und 2021 erheblich gestiegen ist. Die Zeiten negativer Renditen, die selbst einige hoch bewertete Unternehmen genossen, sind lange vorbei. Es ist eine ganz andere Landschaft für festverzinsliche Wertpapiere, da die Europäische Zentralbank die Zinsen unter Null beendet und die quantitative Lockerung zurückfährt.

Aber mehrere Deals in der vergangenen Woche zeigen, dass bekannte Namen mit einem attraktiven Kreditspread auf beeindruckendes Investoreninteresse stoßen – trotz der Sommerflaute.

Volvo AB verkaufte fünfjährige Schuldverschreibungen im Wert von 500 Millionen Euro (510 Millionen US-Dollar), wobei die Nachfrage mehr als das Sechsfache des angebotenen Betrags betrug. Cie. de Saint-Gobain SA brachte einen dreiteiligen 1,5-Milliarden-Euro-Deal ein, einschließlich einer an Nachhaltigkeit gebundenen 10-Jahres-Deal. Das schottische Energieunternehmen SSE PLC verkaufte einen siebenjährigen Green Deal im Wert von 650 Millionen Euro, bei dem das Auftragsbuch neunmal so hoch war wie das ausgegebene Wertpapier. Green-linked Bonds machten in diesem Jahr 23 % der Gesamtemissionen aus und blieben hinter dem letztjährigen Tempo von 27 % zurück – aber die Bedingungen sind nicht vergleichbar. Die Zukunft ist immer noch sehr gelbgrün.

Während die Pandemie im März 2020 die Primärschuldenmärkte in Mitleidenschaft zog, führten die darauf folgenden enormen fiskalischen und geldpolitischen Anreize zu einem Anstieg der Schuldenaufnahme mit einer entsprechenden Nachfrage der Anleger. So sehr, dass, da das Geschäft lange und tief am Brunnen getrunken hat, der Finanzierungsdruck derzeit viel geringer ist. Dieses Vakuum wird nicht ewig anhalten, und obwohl die zugrunde liegenden Renditen und Kreditspreads sicherlich höher sind als zu Beginn des Jahres, muss die neue Normalität irgendwo anfangen. Für fairere Vergleiche ist es klüger, die diesjährige Gesamtzahl mit den Zahlen vor der Pandemie zu bewerten.

Treasurer von Unternehmen müssen zwei Elemente berücksichtigen, wenn sie entscheiden, ob sie Kredite auf dem Anleihemarkt aufnehmen. Erstens die zugrunde liegenden Marktzinssätze: Die Benchmark-Rendite deutscher 10-jähriger Bundesanleihen begann dieses Jahr bei minus 11 Basispunkten, stieg dann aber auf 1,77 %. Mit Renditen von jetzt etwa 1 % ist es wesentlich weniger beängstigend zu testen, wo neue Finanzierungsniveaus sinnvoll sein könnten.

Das zweite Element ist der Renditeaufschlag, den riskantere Unternehmen gegenüber Regierungen zu bieten haben, und der ebenfalls nachgelassen hat. Der iTraxx-Index für fünfjährige Euro-Credit-Default-Swaps mit Investment-Grade-Rating, der Anfang Januar unter 50 Basispunkten lag, erreichte Mitte Juli einen Höchststand von 127 Basispunkten, ist aber wieder auf fast 90 Basispunkte gefallen. Das bedeutet, dass die Kosten für die Mittelbeschaffung für Mainstream-Unternehmen im vergangenen Monat im Durchschnitt um über 100 Basispunkte gesunken sind.

Am Horizont zeichnen sich Gewitterwolken ab, die Energiekrise wird sich wahrscheinlich im Winter verschärfen, und am 25. September stehen möglicherweise marktbewegende italienische Parlamentswahlen an. Darüber hinaus zeigte die Bankkreditumfrage der EZB im zweiten Quartal, dass die Kreditstandards erheblich verschärft wurden für Verbraucher, insbesondere bei Wohnungsbaudarlehen. Auch der Zugang zur Finanzierung von Großkundenbanken verschlechterte sich, was für die EZB ein Hauptanliegen sein wird, wenn er sich weiter verschlechtern sollte.

Der September wird ein wichtiger Test für den Appetit der Anleger, insbesondere, ob das Einfrieren der quantitativen Lockerung vollständig eingepreist ist. Die EZB sitzt auf 344 Milliarden Euro Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating. Es reinvestiert fällige Anleihen in Höhe von monatlich über 2 Milliarden Euro in den Markt, und etwa ein Viertel davon wurde in Primärtransaktionen investiert. Dennoch wird die Kaufwirkung insgesamt deutlich verringert, da die EZB nicht mehr monatlich etwa 5 Milliarden Euro an neuen Käufen hinzufügt. Anleger sollten jedoch das Fehlen des größten Käufers begrüßen, der einen Großteil der verfügbaren Liquidität in europäischen Investment-Grade-Anleihen verdrängt.

Solange die Marktvolatilität gedämpft bleibt, sollte die zweite Hälfte des Jahres 2022 wesentlich aktiver für das Angebot an Unternehmensanleihen sein. Es ist schwer vorstellbar, dass die Kreditkosten jemals wieder so günstig sind wie im letzten Jahr, aber mit der jüngsten Marktberuhigung sind die Renditen für Unternehmen erträglich, während sie für Anleger attraktiv genug sind, um wieder ins Wasser zu steigen. Eine ruhige Phase im September sollte hoffentlich eine Reihe neuer Deals hervorbringen, die zu einem verbesserten Zugang zu Finanzierungen in ganz Europa führen werden.

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Diese Kolumne gibt nicht unbedingt die Meinung der Redaktion oder von Bloomberg LP und ihrer Eigentümer wieder.

Marcus Ashworth ist ein Kolumnist von Bloomberg Opinion, der sich mit europäischen Märkten befasst. Zuvor war er Chief Markets Strategist bei Haitong Securities in London.

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